[이정훈의 마켓워치]<27>AIT에 치솟은 유로, ECB의 선택은

크리스틴 라가르드 ECB 총재

[이데일리 이정훈 기자] 9월 첫 거래가 시작된 런던 외환시장. 오전부터 유로를 사겠다는 매수 거래가 빠르게 늘어나고 있었습니다. 근래 미 달러화가 워낙 약하긴 했지만 시장에서는 심리적 저항선으로 여겨지던 `1유로=1.20달러`는 어느 정도 버팀목이 될 것으로 기대했었습니다. 그러나 단숨에 이 선이 일시적으로 무너지자 시장은 충격에 빠졌죠. 이날 1유로가 1.20달러를 넘어선 건 지난 2018년 5월 이후 2년 하고도 넉 달만에 처음 있는 일이었습니다.

7월 한 달 동안만 유로화가 달러화대비 7%나 절상된 상태였다 보니 8월에는 절상속도가 다소 늦춰질 것이라는 전망이 나왔던 게 사실이었죠. 그러나 8월에도 유로는 달러대비 1.4%나 올라 넉 달 연속으로 월간 절상세를 이어갔습니다. 문제는 이러고도 모자랐는지 선물시장에서 투기세력들은 달러를 팔고 유로를 사겠다는 순매수포지션을 역사상 최고 수준을 그대로 유지하고 있었다는 겁니다.

급기야 8월 말 잭슨홀 미팅에서 제롬 파월 연방준비제도(Fed·연준) 의장이 `유연한 형태의 평균물가목표제(AIT·Average Inflation Targeting)` 도입을 언급한데다 9월1일 유로존 8월 소비자물가지수(CPI)가 지난 2016년 5월 이후 약 4년 만에 가장 낮은 전년동월대비 0.2% 하락을 기록하자 `더 이상 주저할 것 없다`는 듯이 유로화는 1.20달러 선을 단숨에 뚫어버린 것이죠.

8월부터 9월 초까지의 유로-달러환율 동향. 9월1일 장 초반에 1유로=1.20달러선이 일시적으로 뚫렸다.

그러자 필립 레인 유럽중앙은행(ECB) 수석이코노미스트가 구두개입에 나서며 유로값을 인위적으로 떨어 뜨렸습니다. 레인 수석이코노미스트는 “우리는 유로화 환율에 대해 특정 타깃을 가지고 있진 않지만, 유로-달러환율은 중요하다”고 말했습니다. 특히 “유로환율은 통화정책에 중요한 변수이며, 이에 관해 (ECB가) 무엇인가 할 일이 있을 것”이라고도 했습니다.

모든 중앙은행들이 그렇지만, 중앙은행 뱅커들이 특정한 시장가격에 대해 이렇다 저렇다 언급하는 건 금기에 가까운 일입니다. ECB 위원들도 유로존 경제 전반에 대해 평가나 진단을 내리면서 우회적으로 환율 문제를 건드는 경우는 있지만, 이처럼 유로환율 문제를 꼭 집어 얘기하는 것은 매우 이례적인 일입니다. 어쨌든 이날의 시장 개입은 ECB가 이제부터 유로-달러환율 동향을 공개적으로 예의주시하겠다는 예고이며, 1유로가 1.20달러를 넘어갈 경우 유로존 경제가 `고통의 문턱`에 들어설 것이라는 자기 고백과 같은 것이었습니다.

사실 21년간 단일 유로화를 써오고 있는 유로존은 주기적으로 유로화 강세를 차단하기 위한 조치를 취하고 있습니다. 가장 최근에 유로화가 1.20달러를 넘어선 건, 유로존 경제가 한참 살아나는 반면 미국과 중국 간 무역전쟁이 불 붙긴 시작한 지난 2017년이었습니다. 당시에도 통화정책을 담당하던 브느와 꾀레 ECB 집행이사가 선봉장이 돼 유로값을 낮추기 위한 구두 개입에 나섰습니다.

특히 당시 총재였던 마리오 드라기는 유로화 강세가 만들어 내는 유로존 내 인플레이션 하락과 타이트한 금융여건으로 인해 양적완화를 멈추지 못하고 더 늘려야 할 수 있다는 우려가 컸었습니다. 드라기 당시 총재는 “교역가중환율 기준으로 유로화가 너무 강해지면서 낮은 인플레이션이라는 심각한 우려의 원인이 되고 있다”고 지적하면서 “(유로화 강세로) 분기 인플레이션이 0.5%포인트씩 낮아지면 자산매입 규모를 추가로 7000억유로씩 늘려야 한다”는 산식을 내놓기도 했습니다.

앞선 2017년과 마찬가지로, ECB는 연준의 AIT에 맞서 유로화 강세를 막을 수 있는 대책을 내놓아야 한다는 압박을 받고 있습니다. 당장 10일(현지시간)에 열리는 통화정책회의에서 ECB는 드라기 전 총재의 셈법대로 팬데믹긴급매입프로그램(PEPP)을 비롯한 자산매입 규모를 더 늘릴 것인지를 결정해야 할 상황입니다.

미국과 유로존 금융여건지수 추이. ECB가 PEPP를 시행한 이후에도 두 지역에서의 금융여건은 현격한 차이를 보이고 있다.

최근 ECB 통화정책회의 의사록을 보면 위원들은 “미국의 금융여건은 지속적으로 완화적인 수준을 유지하고 있는 반면 유로존에서는 PEPP와 장기대출프로그램(TLTRO)라는 바주카포가 동시에 가동되고 있는데도 그다지 완화적이지 않다”는 점을 문제로 지적합니다. 사실 지난 6월 이후 뉴욕증시 주요 지수들은 꾸준한 상승랠리를 이어갔지만, 유로존 대표지수인 유로스톡스50지수는 횡보 양상을 보였죠. ECB도 연준과 마찬가지로 돈 풀기를 계속했지만, 대규모 유동성 확대 효과가 제대로 발휘되지 않고 있다는 겁니다.

이처럼 미국과 유로존에서 금융여건 차이를 큰 것은 미국 경제지표가 유로존에 비해 3~4개월 이상 앞서 회복되고 있는데 따른 것으로 풀이할 수 있습니다. 실제 금융여건과 실제 구매관리자지수(PMI) 지표는 일정한 시차를 두고 움직이는 경향성이 보이고 있습니다. 국채시장도 마찬가집니다. 미국 국채시장에서 일드커브가 최대 200bp까지 가팔리지는(=스티프닝) 현상을 경험하고 있는데요, 이 역시 향후 경기 회복에 대한 기대가 유로존보다는 미국에서 더 강할 수 있다는 시장의 기대가 반영된 것으로 볼 수 있습니다.

이런 가운데 파월 의장이 AIT를 도입하겠다고 했으니 두 지역 간 갭이 더 커질 수 있다는 전망이 나오는 것이죠. 미국의 경우 근원 개인소비지출(PCE) 물가지수 상승률이 최근 5~10년간 평균 1.60~1.65% 수준에서 움직여 왔는데요. 만약 AIT를 도입한다면 앞으로 5~10년간 평균 근원 PCE 물가지수 상승률이 2.35~2.40%까지 높아질 수 있다는 관측이 나오고 있습니다.

미국과 유로존, 일본의 5년 만기 국채의 실질금리(명목금리-인플레이션). 일본이 월등히 높은 가운데 상대적으로 낮았던 유로존 실질금리가 반등하며 미국과 격차를 좁히고 있다.

일단 이번주 ECB 회의에서 주목할 점은 ECB 실무진이 유로존 인플레이션 전망을 얼마나 하향 조정하느냐입니다. 연준은 인플레이션을 계속 높이려는 정책을 쓰는데, 유로존에서는 인플레이션이 반등하지 못한다면 유로존의 실질금리가 더 높아져 유로화 강세를 더 부추길 수 있습니다.

이렇다 보니 ECB로서도 결단을 내려야 할 상황이 됐습니다. 쓸 수 있는 실탄이 부족하지만, 연준의 AIT 도입은 ECB로 하여금 통화부양의 강도를 미국과 맞추도록 강제하는 역할을 하고 있기 때문입니다.

무엇보다 확실하게 유로화 절상을 막아내기 위해서는 기준금리를 인하하는 것이지만, 현재 유로존 예금금리가 마이너스(-)0.5%인 상황에서 금리를 더 내리긴 쉽지 않아 보입니다. 그래도 현재 시장은 내년 9월까지 기준금리가 10bp(0.01%포인트) 더 인하될 것이라는 전망을 가격에 반영하고 있습니다. 만약 라가르드 총재가 유로화 강세의 부정적 영향을 언급한다면 이 기대치는 더 높아질 수도 있습니다.

보다 현실적인 건 아무래도 비전통적 부양 수단인데요. 현재 1조3500억유로 규모인 PEPP를 내년 중반 이후까지 연장하고 그 규모를 더 늘릴 가능성이 가장 높다고 보고 있습니다. 물론 PEPP를 늘린다고 해서 유로존 금융여건이 완화된다는 자신은 없겠지만, 그래도 이 경우 기대 인플레를 끌어 올리고 유로화를 낮추는 역할을 어느 정도 해낼 것으로 기대하고 있습니다. 또 전체 규모를 늘리기 전이라도 PEPP의 자산매입 속도를 우선 늘릴 수도 있을 겁니다. 실제 지난 5월에 452억유로였던 PEPP의 자산매입 규모는 7월에 249억유로, 8월에 198억유로로 줄어들고 있으니 말입니다.

아울러 ECB 주요 인사들이 나서 반복적으로 구두 개입 등을 통해 시장 내 과열심리를 달래는데 치중하는 일도 병행할 겁니다. 이 같은 조치들이 현실화한다면 유로화는 다시 달러대비 약세 기조로 돌아설 가능성이 높아 보입니다.

다만 상상하긴 싫지만, 이런 조치로도 상황이 개선되지 않는 게 가장 큰 문제가 될 수 있을 겁니다. 지난 2008년 달러대비 엔화 가치가 너무 뛰자 일본은행(BOJ)도 어쩔 수 없이 강한 통화부양 조치를 내놨지만, 실효성 없이 만성적인 디플레이션 기조만 만들어 냈던 경험이 있습니다. ECB에서도 그런 움직임이 나타날 가능성이 없지 않습니다.